2021年2月16日（农历正月初六），京东物流向香港交易所递交了招股申请。自京东物流独立运营以来，坊间许多人认为其与顺丰必有一战，因为两家都采取直营模式，面向的都是高端用户。

研读招股文件后，虎嗅发现京东物流营收的80%来自围绕京东电商平台展开的“一体化供应链服务”，基本上与顺丰不搭嘎。而京东众邮规模尚小，面向下沉市场、主打“性价比”业务，主要意图是压缩“通达系”在京东电商生态圈中的存在，而且采取的是加盟制，可近似地认为与顺丰风马牛不相及。

尽管业务上短兵相接的局面暂时不会出现，在资本市场，京东物流、顺丰还是会被当作“一对儿”来品头论足。#传闻顺丰将在港交所二次上市#

“以储代运”模式

2007年，京东开始自建物流；2012年正式注册物流公司；2017年4月25日正式成立京东物流集团。

2019年京东物流营收498.5亿，同比增长31.6%。2020年前三季度，京东物流营收495亿，同比增速提高到43.2%；同期顺丰营收1096亿，同比增长39.1%。

2019年京东物流营收相当于顺丰的44.4%，2020年前三季这个比例微升至45.2%。照这个趋势，未来两三年京东物流营收规模将保持在顺丰二分之一的水平，但它与其它物流公司是完全不同的物种，包括顺丰。

1）一体化仓配

在供应链物流服务的基础上，京东物流发展出独具特色的“一体化仓配服务”——

第一步，从厂商到京东物流仓库。货物从工厂通过干线物流或支线物流发往京东物流仓库。厂商/经销商可自行送货，也可向京东物流预约上门揽收的“头程运输服务”。注意，此时消费者订单还没有踪影。

第二步，仓配服务。经过验收、拼箱/托盘化等程序之后，货物在京东物流遍布全国的多级仓库之间调拨。基于丰富运营经验及算法优化，京东物流根据对消费者需求的预测将各类货物调拨到位置最理想的“区域配送中心”（RDC）或“前端物流中心”（FDC）。

早在2015年，京东就推出”仓配一口价“服务。假如一个在全国有多个工厂及众多经销商的啤酒品牌，接受京东物流服务，可将货物送到自己最方便的一个或多个京东仓库。继而，货物被配送到预计将产生大量需求的市场附近的仓库“待命”。

第三步，快速配送。京东物流招股文件披露，京东商城90%的订单能在当日或次日送达，靠的就是独步天下的智能仓储网络：消费者下单后的第一时间，商品在距TA最近的RDC/FDC出库，发往7280个配送站（门店）中的一个，由19万京东小哥中的一位完成“最后一公里配送”。

其它快递公司都是人等货，即消费者等商品被运到；京东物流则是货等人，即商品等消费者来选择。所以，京东物流需要那么多仓库。

2）以储代运

为电商服务几乎是所有物流公司的核心业务。但京东物流揽件在前，消费者订单在后；其它物流公司都是订单在前，揽件在后。卖家接受订单后，才会通知物流公司揽件。

京东物流自有仓库800座，面积约2000万平米。此外，还有1400座由合作伙伴运营的“云仓库”，租赁物业1700万平米。而截至2019年末，顺丰只有175座仓库，面积近228万平方米，不到京东物流的十六分之一！

京东物流其实就是京东电商平台的履约工具。自建物流是京东与阿里差异化竞争的核心，“以储代运”是最佳的解决之道，既有利于把有限的资源集中投入仓储网络，又能改善用户的体验、为京东赚取口碑。

用户在别的平台下单，物流公司从千里之外的卖家揽件、再日夜兼程运往目标城市。而在京东下单，货物从最近的前置仓库调往配送点，开电动三轮车的京东小哥轻轻松松就捷足先登了。

“以储代运”还有两个好处，不太方便台面上说：一是牵制供应商，我不提“二选一”，但贵司上亿货物在我家仓库，你要“想清楚”；二是被存货占压资金的供应商有可能会选择京东金融服务，他们可都是优质客户——京东金融放贷风险很小，因为借款人的货在京东物流仓库里。如果货卖出去了，货款变成京东商城的应付帐款，供应商四、五十天能拿到钱算快的。

“以储代运”不仅是京东物流的特色，更是京东商业帝国的基石。

相比之下，京东物流干线运输实力就弱爆了。

截至2020年末，京东物流自营运输车队拥有7500辆卡车及其它车辆（京东门店数为7280个，平均一店一车）。顺丰拥有10万辆干线/支线运输车辆，4.3万辆末端收派车辆。顺丰仓储面积不到京东物流的十六分之一，车辆总数超过京东物流的十九倍！

航空更是顺丰的强项。截至2019年末顺丰拥有58架自营全货机、13架租赁全货机，执行航线73条，全货机加散航总计航空线路2102条，日均航班4234次，全年总发货量135万吨。

京东“物流”的干线运输能力有点“说不过去”。2020年8月，京东物流以54亿对价收购跨越速运，意在补齐空运、陆运短板。临近上市，京东物流拥有的620条航空货运航线绝大部分来自才刚收购的跨越速运。

3）其它物流公司学不了？

真正的物流公司搞“以储代运”很难——

首先，对消费者需求进行预测的精准程度远远不及京东；

其次，京东有强大的销售能力，2020年H1自营业务销售额达3311亿，库里存几百亿货不愁卖。真正的物流公司用几百亿存货把库房塞满，卖不掉找谁去？

最后，供应商承担资金压力，把货物送进京东物流的仓库，图的是京东商城的销量。截至2020年6月末，京东集团存货净值达548亿。这仅是京东自营的库存，第三方卖家使用京东物流服务，存货不会记在京东集团账上。其它物流公司凭什么说服厂商把数百亿的货物堆进你家仓库？

拆解京东物流营收

研究京东物流不能只看营收金额，一定要拆解营收构成。不拆不知道，一拆乾坤大。

根据客户是否使用京东物流仓储/存货管理服务，京东物流将客户划分为“一体化供应链客户”和“其它客户”。

2019年来自“一体化供应链客户”的收入为391亿，占总营收的83.9%；2020年前三季，这个比例降至79.1%。

京东集团无疑是最大的“一体化供应链客户”，2018年、2019年分别贡献营收265亿、307亿，分别占“一体化供应链服务”收入的77.8%、73.3%；2020年前三季度，京东集团贡献“一体化”收入281亿，占该类收入的73.2%，占总营收的56.6%。

关于与京东的关联交易，招股文件给出了上限：2021年、2022年、2023年来分别为534亿、707亿、934亿。“上限”有暗示保底收入的意味，虽未点明，投资者会倾向于认为“来自京东的营收不会比这个数差太多”。

2020年前三季，来自“外部客户”的收入为215亿，在营收中的占比达43.4%。“外部客户”指的是与京东集团没有股权关系，可不是没有业务关系，事实上，绝大多数“外部客户”都是京东电商平台上的第三方卖家。

京东自营的供应商不需支付“一体化”服务费，这笔钱是京东“履约支出”的一部分。2019年，京东履约支出370亿，其中307亿是支付给京东物流的“一体化供应链服务费”；2020年前三季，京东履约支出339.5亿，其中支付给京东物流的服务费达281亿，同比增长30.7%。

外部“一体化供应链客户”，主要来自京东平台第三方卖家。2019年外部用户数接近4万，户均年支出27.9万元。

截至2019年末，京东平台第三方卖家超过27万户，只有4万户选择“一体化服务”，户均全年支出不到28万。2020年前三季，用户数为4.6万户，户均支出24.2万。

对于“一体化服务”在京东平台第三方卖家中的渗透，总体印象是：空间很大、进展较慢。费用高低不是主要问题，占压资金恐怕是商家最大的顾虑所在。

2019年，来自外部非“一体化供应链客户”的收入达80亿元，同比增长114%；2020年前三季进一步增至103亿，同比增长94.4%。这部分收入主要来自众邮及冷链业务，据估计2019年众邮营收60亿元。

众邮是京东物流定位于高性价比、专注下沉市场、主攻小件电商包裹的品牌。在2019年京东物流近500亿营收中，只有众邮的60亿是与通达系电商“抢”来的生意。

值得注意的是，众邮采取的是加盟制。

由于成本原因，京东商城多数第三方卖家选择阿里投资的“通达系”，京东物流直营模式难以满足这些商家的性价比要求。还有一层原因：这些卖家不想囤货。

不让“肥水外流”，是京东物流推出加盟制众邮品牌的根本原因。

同样采取加盟模式的圆通，2019年营收311亿，众邮收入规模不到圆通的20%。圆通扣非净利润率只有5%，众邮达到盈亏平衡点后利润率不过如此，何况还差得远。

京东物流上市后面临业绩压力，难以放开手脚烧钱，从强大的“通达系”抢生意不容易。

京东物流毛利润率低于顺丰的根本原因

京东物流营收约为顺丰的45%，但毛利润差得很远。2019年京东物流毛利润34亿，毛利润率6.9%；同期顺丰毛利润、毛利润率分别为195亿和17.4%。

2020年前三季，京东物流毛利润率大幅提高到10.9%，但仍比顺丰低7个百分点，毛利润仅为顺丰的27%。

顺丰营收成本中，排在前三位的依次是外包、薪酬和运输成本，2019年金额分别为538亿、117亿、104亿。其中外包、薪酬两项合计占营收的58%。

京东物流营收成本中，排在前三位的依次是薪酬、外包和租金（运输成本低到未获单独披露），2019年金额分别为197亿、163亿、47亿。其中外包、薪酬两项合计占营收的72%。

京东物流“以储代运”，干线物流外包成本较高，加上要采购1400多座“云仓库”的服务，因此外包加薪酬合计占营收的比例较顺丰高14个百分点（2019年）。

京东物流自已运营的仓库有800座，总面积2000万平米，因此租金成本排进前三位。

京东物流毛利润率低于顺丰的局面难以轻易扭转。逻辑在于：为配合电商业务，京东物流仓储面积奇大无比，干线/支线运输高度依赖外包，成本结构决定其毛利润率难以超越顺丰。

京东物流不是不优秀，而是太独特，与电商业务深度融合，使其具备其他物流公司没有的优势，也背负他人没有的“使命”。

就目前的局面看，京东物流是栽种在“京东电商生态花盆”中的“盆景”，京东电商规模有多大，京东物流就能长多大。

由于口碑好、知名度高，京东物流在香港资本市场大概率会受到追捧，IPO后的市值有可能窜升到顺丰的六、七成，甚至更高。